El debate sobre la gestión activa o pasiva de la cartera vuelve a estar sobre la mesa. ¿Cuáles son sus argumentos?
Recientemente se han publicado una serie de artículos de prensa que han reavivado el debate sobre si la cartera se debe gestionar de forma “pasiva o activa”. Dado el mal rendimiento de los gestores activos de los últimos tiempos, el tema vuelve a estar sobre la mesa. Cada vez que los inversores de cartera activos no consiguen superar al S&P 500, su frustración aumenta, y cambiar a la gestión pasiva resulta tentador. Pero, ¿es tan simple la decisión? No lo creo.
Algunos aspectos de la inversión implican alquimia en lugar de química. El famoso físico de Cal Tech, Richard Feynman, dijo en una ocasión: "¡Piense en lo difícil que sería la física si los electrones tuvieran sentimientos!" A veces invertir es parecido a estudiar electrones que tienen sentimientos e intentar averiguar cómo esos sentimientos pueden influir en la predicción de los resultados futuros.
Cuando se analizan los asuntos de inversión, hay que recordar que el comportamiento humano afecta a la dinámica del mercado de diferente forma. Esto cobra especial importancia a la hora de elegir entre la gestión activa o pasiva, y creo que un gerente capacitado debe ser consciente de cuál es el papel de este comportamiento.
Las herramientas de análisis conductual son mucho menos accesibles que los datos brutos y cuantitativos. Casi todos los últimos análisis sobre la gestión activa/pasiva se han centrado en grandes cantidades de datos históricos - rendimientos, desviaciones estándar, clasificaciones de cuartiles, etc. Estos datos suponen un importante material para los analistas cuantitativos, pero a veces pueden dar lugar a proyecciones perspicaces. Aunque pueden resultar útiles a la hora de explicar cómo han funcionado los estilos activos en el pasado, no sirven para ayudarnos a decidir entre la gestión activa o pasiva.
Mientras que los expertos siguen preguntándose cuál de estos dos tipos de gestión es mejor, muchas empresas consiguen grandes resultados empleando una (o ambas), lo que sugiere que hay muchas personas que defienden el uso de ambas gestiones a pesar de su inherente ambigüedad. Esto pone de manifiesto lo difícil que resulta plantear las leyes o principios básicos sobre la gestión activa frente a la pasiva. Por ejemplo, incluso la básica relación directa riesgo-recompensa puede no cumplirse durante largos períodos de tiempo.
Muchas otras reglas de inversión no han conseguido pasar la prueba de la consistencia. De hecho, proponer principios de inversión generales que sean duraderos en todas las condiciones del mercado no es tarea fácil. Este pensamiento nos hace reflexionar si efectivamente existen unas reglas permanentes de inversión. Tomando prestada la analogía del profesor Feynman, si los electrones tuvieran sentimientos, ¿podemos sacar algunas conclusiones? Al pensar en el eterno dilema de si es mejor la gestión activa o pasiva, creemos que es posible establecer dos principios generales que se mantienen en todas las condiciones del mercado.
Proponemos las siguientes dos creencias de inversión que sirven para comprender las diferencias entre la gestión activa y pasiva:
1. La eficiencia del mercado de capitales varía en función de las clases de activos
La cantidad de información sobre inversiones varía de un mercado a otro. Un enfoque de gestión "activo" para los activos menos eficientes ofrece más posibilidades de superar al mercado, mientras que un enfoque de inversión "pasivo" puede resultar más apropiado para los activos de alta eficiencia. En otras palabras, hay que hacerse una serie de preguntas antes de decidir el tipo de estrategia que se va a emplear en una cartera.
Por ejemplo, las acciones de empresas estadounidenses de gran capitalización de mercado están más que analizadas por los expertos de Wall Street, por lo que encontrar empresas infravaloradas es una tarea casi imposible. Para esta clase de activos altamente eficientes, el enfoque de inversión pasiva puede ser la mejor opción. Por otro lado, en los mercados emergentes la situación es diferente. Encontrar acciones infravaloradas es algo mucho más factible, por lo que una estrategia de inversión activa es la mejor opción. La clave consiste en reconocer las diferencias y en tomar las decisiones correctas.
2. La eficiencia del mercado de capitales puede variar dentro de las clases de activos
En casi todas las clases de activos, los estilos de gestión activa y pasiva pueden alternarse como mejor opción. Incluso las clases de activos consideradas como las más eficientes pueden beneficiarse más de una gestión activa que de una pasiva. La razón es muy diferente a la formulada en el principio número uno. Ahora nos referimos a algo conocido como "Paradoja de Grossman-Stiglitz":
Si los mercados son perfectamente eficientes, entonces no tiene sentido investigarlos.
Sin embargo, estos solo pueden mantener dicha eficiencia cuando se investiga en ellos continuamente. Cuando los inversores se cansan de investigar acciones en un mercado altamente eficiente, la inversión pasiva se presenta como una opción muy atractiva, lo que a su vez abre nuevas oportunidades para la investigación activa. Esto puede dar lugar a un ciclo de tendencias activas/pasivas que se puede extender durante años.
Existen ciertas diferencias sutiles pero importantes entre ambos principios. Mientras que el principio número uno se centra en las variaciones de la eficiencia de los activos en el mercado, el principio número dos trata las variaciones de la eficiencia del mercado dentro de una clase de activo. Tenga en cuenta que el principio uno hace referencia, por lo general, al típico caso de clases de activos sub-investigados, lo que implica que, a medida que la clase de activos gana popularidad, este puede atraer a más investigadores y, por lo tanto, aumentar su eficiencia. El segundo principio hace referencia a todas las clases de activos, y apunta a la naturaleza voluble de la eficiencia en su conjunto.
Estos dos principios pueden ser de ayuda a la hora de elegir entre un enfoque activo o pasivo. Es posible clasificar los activos determinando dónde se ubica a lo largo del espectro de eficiencia/ineficiencia. Los ciclos tienen vidas bastante largas y reconocer las transiciones temprano puede ser un desafío.
A medida que nos acercamos al final de 2016, es de vital importancia comprobar la eficiencia actual de los mercados de capitales. La indexación pasiva y la inversión en fondos negociados en bolsa han dado muy buenos resultados durante los últimos años, lo que ha vuelto a sacar este debate del cajón. Sin embargo, la volatilidad aumentará en el mercado cuando la Fed empiece a normalizar los tipos, y es posible que las estrategias pasivas no den buenos resultados durante los próximos años.
Los inversores cuyo objetivo es obtener rendimiento a largo plazo deberán adoptar estrategias activas y pasivas así como desarrollar herramientas para discernir las diferencias de eficiencia del mercado de capitales a lo largo del camino.